铜价反弹高度取决于消费

9月6日以来，市场情绪逐渐改善，加之铜库存的明显减少，铜价上涨至7.4万元/吨左右。从当前的价格驱动因素来看，此次上涨行情更像是一次反弹而非趋势反转，因此，对铜价反弹的高度应保持谨慎乐观。

在宏观经济层面，市场普遍预期美联储即将降息，中美两国的信贷周期均有改善的预期。首先，在杰克逊霍尔全球央行年会之后，市场对美联储在9月份降息的预期较为一致，尽管对于降息幅度存在分歧，但整体上对价格构成利好。其次，美国信贷周期的改善可能源于降息后融资成本的降低，这将促进房地产和耐用品消费的增长。此外，在美国大选期间，预计美国经济的表现和信贷状况将保持稳定。今年以来，我国政策力度有所增强，尤其是上周中国人民银行的表态，暗示降准等政策工具仍有操作空间。随着信贷的改善，经济的韧性值得期待，因此，宏观经济的驱动力仍然值得关注。

目前，美国大选结果尚未确定，哈里斯和特朗普的政策取向以及对经济增长的重视程度存在差异，将对大类资产产生不同的影响，并相应地影响国内政策的空间，进而影响市场预期。因此，在美国总统大选结果明朗之前，宏观资金很难对铜价的某一方向进行集中投资。三季度以来，上海期货交易所、伦敦金属交易所（LME）、纽约商品交易所（COMEX)铜合约持仓量的大幅减少，显示出市场观望情绪的浓厚。

尽管铜矿产量的增速下降至1.8%，但由于再生冶炼的补充作用，实际精铜产量却实现了4.6%的高增长。展望下半年，铜精矿供应紧张的局面预计难以大幅改善，低冶炼利润的环境将继续存在，市场再平衡可能需要通过压缩冶炼端的产能来实现。考虑到铜矿产量增速仍然不高，原料的弹性空间相较于上半年有所减少。特别是在国内，原料的限制将更加明显，预计国内铜产量将与去年持平。

1—7月份，全球新能源板块持续增长。海外消费的回暖以及新兴经济体制造业的扩张，共同构成了有色金属需求的主要推动力。这些因素也促进了中国部分行业的出口高速增长。值得注意的是，新能源和新兴经济体板块的增长势头出现了边际减弱的迹象。

预计电动汽车的全球销量在下半年将同比增长21%，与上半年的预测持平。从全年来看，插电式混合动力车的销量预计将继续优于纯电动车。在光伏领域，下半年的新增装机量预计将同比增长20%，较上半年的预测有所下降。但从全球视角来看，组件端库存对生产计划的影响可能相对有限。在新兴经济体方面，以印度为例，考虑到其制造业仍在持续扩张，加上国内产业链原材料库存已处于较低水平，基本有色金属的表观消费量有望恢复至同比增长10%以上。

在房地产领域，从项目周期来看，房屋竣工面积呈现长期下降趋势。但是，考虑到保障房政策的实施以及房企资金来源的边际小幅改善，竣工面积的累计同比跌幅有望略微收窄。在家电板块，国内较高的家电渠道库存预计将影响内销的增速。而在海外市场，由于美国补库力度有限，加之天气因素的影响逐渐减弱，下半年的整体需求增速可能会较上半年有所下降。在国内基础设施建设方面，随着财政政策的边际加速，下半年对有色金属的需求可能会略有改善。

预计全球下半年铜消费将增长约1%。从供需平衡的角度来看，消费将保持稳定，但原料的限制将逐渐显现，精炼铜的供需过剩状况将明显减少。其中，国内去库存量有望为15万~20万吨。

尽管年内库存减少的可能性较大，但去库存的速度仍然取决于旺季消费的实际改善情况。目前，正值中秋节和国庆节前夕，是关键的备货时期，下游市场集中采购，有助于维持消费的高景气度，消费的持续性将依赖于终端消费的实际改善情况。

综上所述，宏观经济和基本面因素都对价格提供了一定程度的支持。前期铜价格在7.5万元/吨附近的压力依然存在，要想实现向上突破，需要有坚实的实际需求作为支撑。

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